寧波慈星股份有限公司(“寧波慈星”)于本周二(13號)上會，公司主要生產(chǎn)針織生產(chǎn)行業(yè)用的電腦針織機(jī)械，主要供各大制衣廠購買使用。投資快報(bào)報(bào)道，通過查閱招股書發(fā)現(xiàn)，寧波慈星的“分期付款賣衣車”銷售模式，其經(jīng)營業(yè)務(wù)和投資業(yè)務(wù)之間存在一定的模糊地帶。公司的買方信貸條件與目前市場現(xiàn)狀相比，其優(yōu)惠簡直是到了一個(gè)夸張的程度。令人懷疑是不是其有意為之，從而達(dá)到用投資性收入補(bǔ)貼銷售收入，將“投資性現(xiàn)金流”轉(zhuǎn)為“經(jīng)營性現(xiàn)金流”的目的。另外，公司大股東的眾多關(guān)聯(lián)人士在公司上市前一年突擊入股，也存在極大的利益輸送嫌疑。

　　買方信貸，是投資性業(yè)務(wù)還是經(jīng)營性業(yè)務(wù)？

　　寧波慈星在招股書中，花了較大篇幅對公司的“買方信貸”模式進(jìn)行了說明。買方信貸，簡單來說，就是通過公司委托貸款或者向銀行擔(dān)保，讓下游的針織機(jī)械買家可以先付首付拿到機(jī)械，然后剩余款項(xiàng)在以后年度還清。公司稱：這種模式“順利地解決了毛衫針織廠商臨時(shí)性設(shè)備升級資金壓力的難題，也為公司成功抓住電腦針織橫機(jī)升級換代的市場機(jī)遇奠定基礎(chǔ)。”但是經(jīng)過簡單的計(jì)算就可以發(fā)現(xiàn)，寧波慈星的買方信貸條件與目前市場現(xiàn)狀相比，其優(yōu)惠程度有些過于夸張，甚至可以說，沒有買方信貸就無法實(shí)現(xiàn)公司的收入增長。

　　從表1-1中可以看到，公司的買方信貸業(yè)務(wù)一直在主營收入中占有重要比例。從2008年至今，買方信貸銷售占總收入的比例基本在65%-70%之間。另外從2009年開始，買方信貸業(yè)務(wù)速度開始急劇增長，其中2009年增長了233%，2010年增長了150%。2011年上半年有所放緩，但也增長了63%。基本上，公司的買方信貸業(yè)務(wù)增長時(shí)段，恰恰和中國收緊信貸、借貸環(huán)境惡化的時(shí)段一致。

　　從招股書上披露的委托貸款及擔(dān)保貸款情況來看，寧波慈星對客戶的貸款利率及擔(dān)保費(fèi)率相當(dāng)優(yōu)惠。歷年的委托貸款利率均在5-6%之間，擔(dān)保費(fèi)僅在2011年收取了約0.03%。而根據(jù)公開資料，目前江浙一帶市場的民間貸款利率平均高達(dá)24%左右，擔(dān)保費(fèi)為3%水平。兩相對比，公司所提供的買方信貸條件均大大低于市場價(jià)。從表1-2至1-4計(jì)算可得，公司在每年的貸款及擔(dān)保差額達(dá)到了3000-4000萬元的水平。另外，從公司披露的買方信貸銷售單價(jià)來看，其買方信貸業(yè)務(wù)所銷售的機(jī)器，平均單價(jià)要高于以客戶自有資金采購的機(jī)器單價(jià)。按照這部分的單價(jià)差異計(jì)算，公司在2010年和2011年均獲得了客觀的收入提升，其中2010年的收入提升影響約有1.2億元，2011年上半年的收入提升影響有6000萬元(按年化計(jì)為1.2億左右)。為什么公司要以如此優(yōu)惠的價(jià)格借錢給客戶呢？而客戶又為什么要以比較高的價(jià)格水平來購買公司的機(jī)器呢？

　　一位審計(jì)資深從業(yè)人士表示，買方信貸是一種促銷政策。通過買方信貸，客戶等于是獲得了一筆貸款，這對于目前社會資金普遍短缺、銀行貸款難的現(xiàn)實(shí)情況來說，意義非常重大。因?yàn)榭蛻艨梢垣@得優(yōu)惠的貸款，因此即便貨物價(jià)格較高也能夠接受。但是從會計(jì)上而言，如果買方信貸的條件過于優(yōu)厚、銷售價(jià)格過高，等于是公司變相地把補(bǔ)貼的貸款利息轉(zhuǎn)移到了貨物銷售的收入上面。從而將原本應(yīng)該計(jì)入“投資性”的貸款業(yè)務(wù)收入及現(xiàn)金流，轉(zhuǎn)到了“經(jīng)營性”的銷售業(yè)務(wù)收入及現(xiàn)金流上，難免有一定的會計(jì)操作嫌疑。

　　統(tǒng)計(jì)可得，寧波慈星的買方信貸業(yè)務(wù)在2010年和2011年造成了巨大的會計(jì)影響。其中，2010年的影響合計(jì)達(dá)到了1.5億元，2011年僅上半年就達(dá)到了1億元。這部分的金額分別占當(dāng)年凈利潤的28%和21%。另外，公司為了進(jìn)行買方信貸業(yè)務(wù)，需要在銀行存入一定比例的保證金，因此自身的資金情況非常緊張。招股書顯示，2011年 6月末及2010年末，公司使用受到限制的貨幣資金余額分別為 5.6億和5.3億，占期末資產(chǎn)總額的18.83%和23.79%。公司流動資產(chǎn)扣除存貨、使用受限貨幣資金后與流動負(fù)債的比重為0.54、0.48、0.71和 0.83；由于部分貨幣資金使用受限，使公司存在一定的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。

　　眾多親戚突擊參股涉嫌利益輸送

　　公司招股書顯示，在2010年9月8日，即離目前上會僅一年多一點(diǎn)的時(shí)間，控股股東孫平范的一眾親戚等關(guān)聯(lián)人士成立了創(chuàng)福投資等公司，通過增資形式以非常低廉的價(jià)格獲得了公司約40%的股份。

　　從招股書披露來看，增資股東里面除了部分外部的投資者以外，還有公司總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)等高管，另外還有控股股東的父親、嫂子、堂兄等與公司經(jīng)營業(yè)務(wù)關(guān)系不大的人士。招股書表明，這部分增資的股份買入價(jià)分別為1.76元和14.12元。以2010年每股凈利潤計(jì)算，PE分別僅為1.09倍和8.72倍。按照創(chuàng)業(yè)板目前平均市盈率60倍的水平，簡單計(jì)算可以得出，一旦公司成功上市，這部分股份將在一年多的時(shí)間里急劇增值33億之巨！這里面，顯然存在著巨大的利益輸送嫌疑。

　　關(guān)聯(lián)公司高價(jià)轉(zhuǎn)讓成疑

　　寧波慈星還有一點(diǎn)讓人感到不解的地方，是其上市前轉(zhuǎn)讓其關(guān)聯(lián)企業(yè)寧波賽威業(yè)務(wù)的定價(jià)。招股書顯示，在業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓前寧波賽威的客戶只有寧波慈星一家，主營業(yè)務(wù)為向其提供系統(tǒng)底板和換色基座，是寧波慈星2009年和2010年的前五大供應(yīng)商之一。但是，因?yàn)閷幉ㄙ愅�的�?shí)際控制人是寧波慈星的總經(jīng)理鄭建林，兩家公司之間構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。因此為了消除利益輸送風(fēng)險(xiǎn)，鄭建林決定出售寧波賽威除土地、房產(chǎn)以外的其他經(jīng)營性資產(chǎn)，停止經(jīng)營電腦橫機(jī)配件的加工制造業(yè)務(wù)。

　　從招股書披露的內(nèi)容來看，寧波賽威歷年的經(jīng)營情況并不理想。其中2009年和2010年的凈利潤分別為50萬元和275萬元，凈利潤率只有3.82%和4.55%。寧波慈星也在招股書中強(qiáng)調(diào)，“承接相關(guān)業(yè)務(wù)不利于增強(qiáng)公司盈利能力，并加重公司管理運(yùn)營成本”。但是奇怪的是，鄭建林居然可以將寧波賽威的生產(chǎn)性資產(chǎn)以2,994萬元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給寧波三盟機(jī)械有限公司。寧波賽威轉(zhuǎn)讓的這些資產(chǎn)，不僅沒包括升值潛力最大的土地和房屋，而且收購方還要接收相應(yīng)的企業(yè)人員。如果按2010年的凈利潤275萬計(jì)算，三盟機(jī)械有限公司的這筆投入至少需要11年才能收回，年收益率僅為9%。為何三盟機(jī)械寧愿用如此高的價(jià)格去收購這批資產(chǎn)？招股書中卻只字未作解釋。