瑞幸咖啡退市！“快公司”現(xiàn)金流與估值啟示
瑞幸咖啡可謂“快公司”的典范，從成立到上市僅用19個(gè)月，從上市到退市也只用了13個(gè)月。瑞幸造假背后則是“快公司”常見(jiàn)的現(xiàn)金流問(wèn)題。事實(shí)證明，現(xiàn)金流不健康的公司發(fā)展速度越快，往往越危險(xiǎn)，而且公司價(jià)值越低。近日，瑞幸咖啡發(fā)布聲明稱(chēng)，將于6月29日在納斯達(dá)克停牌，進(jìn)行退市備案，并再次為事件造成的惡劣影響向社會(huì)各界道歉。由于在4月初自曝涉及財(cái)務(wù)造假，5月19日，瑞幸咖啡發(fā)布公告表示，收到納斯達(dá)克交易所的退市通知。當(dāng)時(shí)公司稱(chēng)計(jì)劃舉行聽(tīng)證會(huì)，在聽(tīng)證會(huì)結(jié)果出爐前，將繼續(xù)在納斯達(dá)克上市。聽(tīng)證會(huì)通常安排在提出請(qǐng)求的30至45天后舉行。6月23日，由于未能按時(shí)提交截至2019年12月31日的年度報(bào)告，瑞幸咖啡第二次收到摘牌通知。26日晚，美股盤(pán)前，瑞幸咖啡宣布撤銷(xiāo)召開(kāi)聽(tīng)證會(huì)的請(qǐng)求。當(dāng)日開(kāi)盤(pán)，瑞幸咖啡股價(jià)大跌30%；開(kāi)盤(pán)半小時(shí)觸發(fā)6次熔斷，股價(jià)也刷新至歷史新低。
自今年1月渾水機(jī)構(gòu)發(fā)布做空?qǐng)?bào)告起，瑞幸咖啡一直深陷財(cái)務(wù)造假事件漩渦。接連面臨被美國(guó)多家律所集體訴訟、機(jī)構(gòu)股東紛紛密集減持股票的窘境。盡管已經(jīng)通過(guò)終止涉事高管職務(wù)、對(duì)現(xiàn)有管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行重組等手段試圖讓公司重回正常軌道，瑞幸咖啡最終還是迎來(lái)退市的結(jié)果。不過(guò)，美股退市決定似乎尚未影響到瑞幸咖啡國(guó)內(nèi)門(mén)店的正常經(jīng)營(yíng)。瑞幸咖啡方面在聲明中同時(shí)表示，在國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)方面，瑞幸咖啡全國(guó)4000多家門(mén)店將正常運(yùn)營(yíng)，近3萬(wàn)名員工將持續(xù)為消費(fèi)者提供產(chǎn)品和服務(wù)。對(duì)于瑞幸來(lái)說(shuō)，可謂“快公司”的典范，從成立到上市僅用19個(gè)月，創(chuàng)造了上市時(shí)間最短的記錄。瑞幸咖啡退市的直接原因是財(cái)務(wù)造假，但造假背后則是“快公司”常見(jiàn)的現(xiàn)金流問(wèn)題。事實(shí)證明，現(xiàn)金流不健康的公司發(fā)展速度越快，往往越危險(xiǎn)，而且公司價(jià)值越低。對(duì)于那些高速發(fā)展的創(chuàng)業(yè)型公司稱(chēng)之為“快公司”（Fast Company），他們攻城略地，快速擴(kuò)張自己的規(guī)模，在很短的時(shí)間里將公司做大。他們的經(jīng)營(yíng)理念是：“如果我們不能快速生存下來(lái)的話(huà)，那么在殘酷的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，我們就可能會(huì)快速死亡�！�這句話(huà)有一定的道理。公司需要一定的速度去支撐他的發(fā)展，一個(gè)行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者的生存概率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于排在后面的公司。尤其對(duì)于一個(gè)初創(chuàng)型的公司，它的發(fā)展速度往往與這個(gè)公司的反應(yīng)速度有關(guān)，一個(gè)“快”的公司通常要比一個(gè)“慢”的公司更有活力。但我們也同時(shí)注意到，許多“快公司”往往在快速擴(kuò)張途中死掉，所謂“其興也勃也，其亡也忽也�！蔽覀冞�注意到，一些“快公司”在度過(guò)了“童年期”，公開(kāi)上市之后，他的公司價(jià)值也不是很高，甚至不及那些發(fā)展速度遠(yuǎn)不及他們的傳統(tǒng)行業(yè)里的公司。為什么會(huì)這樣？一切皆可歸因于現(xiàn)金流。短期來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金流是指一個(gè)公司短期支付的能力，這也是我們通常意義上所說(shuō)的現(xiàn)金流，長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金流則是公司創(chuàng)造價(jià)值的能力。正是現(xiàn)金流推動(dòng)了公司價(jià)值的產(chǎn)生，只有自由的現(xiàn)金流才能為公司創(chuàng)造價(jià)值。現(xiàn)金流則取決于兩個(gè)核心要素：一個(gè)是增長(zhǎng)速度，一個(gè)是投資回報(bào)率（ROI）。一些“快公司”往往看重公司的增長(zhǎng)速度，而忽視了投資回報(bào)率。他們想當(dāng)然地認(rèn)為，只要發(fā)展速度足夠快，投資回報(bào)是自然發(fā)生的事�？上У氖�，這并不是一件想當(dāng)然的事情。在《價(jià)值評(píng)估－公司價(jià)值的衡量與管理》一書(shū)中，關(guān)于公司價(jià)值的評(píng)估有一套系統(tǒng)性的介紹，其核心思想就是，現(xiàn)金流決定公司價(jià)值。比如可口可樂(lè)和TESCO兩家公司作比較，可口可樂(lè)的發(fā)展速度要遠(yuǎn)低于TESCO，但他們市盈率都是23倍，這是為什么？一個(gè)重要的原因：可口可樂(lè)雖然發(fā)展速度緩慢，但投資回報(bào)率很高；TESCO雖然發(fā)展速度很快，但投資回報(bào)率較低。這兩家公司的比較揭示了公司價(jià)值評(píng)估的一個(gè)重要法則。那就是一個(gè)公司的價(jià)值和它的發(fā)展速度和投資回報(bào)率息息相關(guān)，這兩者構(gòu)成了一個(gè)公司的現(xiàn)金流，而現(xiàn)金流則直接影響這個(gè)公司的價(jià)值評(píng)估，公司的價(jià)值是由這個(gè)公司的發(fā)展速度和投資回報(bào)率共同決定的。
值得注意的是，一個(gè)公司的發(fā)展速度通常是有瓶頸的，高速的增長(zhǎng)速度是不可持續(xù)的。一個(gè)公司，不管開(kāi)始幾年的增長(zhǎng)率有多么高，在經(jīng)歷了四五年之后，它的發(fā)展速度都逐步回落到一個(gè)中等增長(zhǎng)的水平。這說(shuō)明，依靠快速擴(kuò)張?zhí)嵘緝r(jià)值是不可持續(xù)的。但是，一個(gè)公司的投資回報(bào)率可以保持到相對(duì)穩(wěn)定的水平上，這種情況在美國(guó)的大型公司中屢見(jiàn)不鮮，無(wú)論是可口可樂(lè)、寶潔還是通用電氣都是如此。這些公司所在的行業(yè)發(fā)展速度已經(jīng)穩(wěn)定下來(lái)，但由于這些公司的投資回報(bào)率非常高，因此能維持比較高的市值。通常來(lái)說(shuō)，當(dāng)投資回報(bào)率高于投本的機(jī)會(huì)成本時(shí)，增長(zhǎng)速度越高，公司的價(jià)值越大。當(dāng)投資回報(bào)率等于投資的機(jī)會(huì)成本時(shí)，增長(zhǎng)速度對(duì)公司價(jià)值沒(méi)有什么影響。而當(dāng)投資回報(bào)率低于投資的機(jī)會(huì)成本時(shí)，增長(zhǎng)速度發(fā)反而對(duì)公司價(jià)值有負(fù)面影響。這個(gè)原理可以很好地解釋那些高速發(fā)展的“快公司”遇到的問(wèn)題——他們的投資回報(bào)率甚至要低于這些投資的機(jī)會(huì)成本，因此發(fā)展速度越快，這些公司的價(jià)值反而越低。對(duì)于一個(gè)想要?jiǎng)?chuàng)造價(jià)值的公司來(lái)說(shuō)，一定要建立一個(gè)好的業(yè)務(wù)模式，而且真正能夠?yàn)槟愕墓編?lái)非常好的投資回報(bào)，從而創(chuàng)造價(jià)值。另外，也要建立合適的公司管理體系，真正在你的發(fā)展速度和你的投資回報(bào)之間實(shí)現(xiàn)一個(gè)很好的平衡，才能夠真正創(chuàng)造價(jià)值。對(duì)于那些新行業(yè)里的公司，必須在保證投資回報(bào)率高于機(jī)會(huì)成本的基礎(chǔ)上，加快發(fā)展速度。只有當(dāng)公司規(guī)模達(dá)到一定程度之后，才能保證投資回報(bào)率不斷上升，如果公司現(xiàn)在的投資回報(bào)率比較低，也必須要對(duì)公司未來(lái)的投資回報(bào)率有一個(gè)合理的預(yù)期。對(duì)于公司而言，要管理整個(gè)業(yè)務(wù)的組合：在業(yè)務(wù)不能創(chuàng)造價(jià)值的時(shí)候，就要將這部分業(yè)務(wù)剝離出去；如果一個(gè)并購(gòu)機(jī)會(huì)能創(chuàng)造價(jià)值的話(huà)，你就要真正去做并購(gòu)。不過(guò)，對(duì)于一個(gè)公司來(lái)說(shuō)，相對(duì)于現(xiàn)有的業(yè)務(wù)模式，能夠真正帶來(lái)利潤(rùn)的利潤(rùn)模式是相對(duì)有限的。通常而言，一個(gè)公司要?jiǎng)?chuàng)造高于市場(chǎng)平均水平的投資回報(bào)率，通常有四種途徑。第一，依靠一個(gè)強(qiáng)有力的品牌，如可口可樂(lè)；第二，依靠很高的準(zhǔn)入壁壘，如微軟；第三，依靠非常創(chuàng)新的業(yè)務(wù)體系，如戴爾電腦；第四，依靠非常出色的執(zhí)行力，如通用電氣。因此，任何想要賺取額外利潤(rùn)的公司，都要確保有一個(gè)好的業(yè)務(wù)模式。包括建立合適的業(yè)績(jī)管理體系，來(lái)推動(dòng)發(fā)展速度和投資回報(bào)率之間的平衡。公司的內(nèi)在價(jià)值通常由三個(gè)方面決定：一個(gè)是增長(zhǎng)速度，一個(gè)是投資回報(bào)率，還有一個(gè)是成本。對(duì)于創(chuàng)業(yè)型公司的啟示
發(fā)展速度和投資回報(bào)率，誰(shuí)更重要？這一問(wèn)題困擾著許多創(chuàng)業(yè)者。對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，迅速擴(kuò)張發(fā)展規(guī)模幾乎是他們的天然沖動(dòng)，這也是他們創(chuàng)業(yè)的一大動(dòng)機(jī)所在。他們甚至認(rèn)為，一個(gè)公司的發(fā)展速度越快，這個(gè)公司的價(jià)值就越高，可惜未必如此。
正如以前的分析，只有當(dāng)投資回報(bào)率高于投資資本的機(jī)會(huì)成本的時(shí)候，這種增長(zhǎng)才是有價(jià)值的。當(dāng)投資回報(bào)率低于投資資本的機(jī)會(huì)成本時(shí)，這個(gè)公司的增長(zhǎng)速度越快，這個(gè)公司的價(jià)值就越低。因?yàn)檫@個(gè)公司成了一個(gè)現(xiàn)金流的黑洞，它的價(jià)值甚至可能是負(fù)值。正是因?yàn)橐恍┕居幸鉄o(wú)意地忽視了投資回報(bào)率的重要性，導(dǎo)致公司遭遇覆轍。當(dāng)這些公司的沒(méi)有足夠的現(xiàn)金流入時(shí)，或者現(xiàn)金流入的速度高于現(xiàn)金流出的速度，當(dāng)資本快要燒光的時(shí)候，他們將面臨“失血”的危險(xiǎn)，或者長(zhǎng)期來(lái)看導(dǎo)致公司出現(xiàn)巨額虧損。對(duì)于這些創(chuàng)業(yè)型公司而言，在快速發(fā)展的同時(shí)，一定要不停地提醒自己的投資回報(bào)率。無(wú)論是“眼球率”也罷，“炒概念”也罷，如果這些不能為這些公司帶來(lái)現(xiàn)實(shí)的和短時(shí)間內(nèi)可預(yù)期的現(xiàn)金收入，這個(gè)公司就是沒(méi)有價(jià)值的。不幸的是，這樣的例子比比皆是。對(duì)于吸引到風(fēng)險(xiǎn)投資的創(chuàng)業(yè)者而言，也同樣存在一個(gè)公司價(jià)值評(píng)估的話(huà)題。通常來(lái)說(shuō)，高的投資回報(bào)率往往比高的發(fā)展速度更有利于創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，他們擁有更多的話(huà)語(yǔ)權(quán)，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資商對(duì)他們的要求高于他們對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資商的需求，因此議價(jià)能力更高。如果公司的投資回報(bào)率不錯(cuò)，哪怕這個(gè)公司因?yàn)榭焖贁U(kuò)張需要投資而虧損，那么這個(gè)公司和風(fēng)險(xiǎn)投資談判價(jià)格的能力就越強(qiáng)。與之相反，如果公司發(fā)展速度很快，但沒(méi)有現(xiàn)金流產(chǎn)生，那么他和風(fēng)險(xiǎn)投資商之間的議價(jià)能力也會(huì)大打折扣。正是因?yàn)檫@個(gè)緣故，有些創(chuàng)業(yè)者有一句說(shuō)法，“投資回報(bào)率是創(chuàng)業(yè)者需要關(guān)心的事情，而發(fā)展速度和發(fā)展規(guī)模是投資者需要關(guān)心的事情�！�對(duì)于他們來(lái)說(shuō)，低投資回報(bào)率的高速發(fā)展，不過(guò)是為那些風(fēng)險(xiǎn)投資家創(chuàng)造了一個(gè)機(jī)會(huì)——一個(gè)清洗創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的機(jī)會(huì)。本文作者：陳雪頻 楊天悅，由“管理會(huì)計(jì)知識(shí)匯”編輯整理，轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明出處。
時(shí)間：2020-07-02 責(zé)任編輯：chenzhifeng1
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