通脹依然是中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定最大的威脅。目前的貨幣增長率雖然已經(jīng)大大低于前幾年的水平，但仍然與中國潛在增長率不相匹配。房地產(chǎn)行業(yè)對資金的過度需求，是造成私營部門高利率的主要原因。房價(jià)下跌后，需求隨之下跌，利率也隨之下降。私營部門高利率的解決方案，一是給私有行業(yè)和政府提供平等的信貸平臺(tái)；二是降低貨幣需求，而非增加貨幣供給。

　　仍需抗擊通脹

　　有幾個(gè)跡象表明中國經(jīng)濟(jì)正在放緩。很多出口企業(yè)，尤其是傳統(tǒng)行業(yè)如鞋業(yè)、服裝和家具等，過去兩個(gè)月面臨銷售下滑。全球經(jīng)濟(jì)正深陷于歐洲債務(wù)危機(jī)和美國房價(jià)下跌的雙重困境之中，出現(xiàn)這種情況并不奇怪。中國出口總量可能將達(dá)到2萬億美元，名義GDP將為7萬億美元。顯然，出口放緩將對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大影響。

　　今年上半年中國汽車銷售增長了3.3%，達(dá)到930萬輛。汽車普及率目前似乎已經(jīng)達(dá)到過渡期內(nèi)的飽和水平。未來的汽車銷售將取決于收入增長和養(yǎng)車成本。中國的汽車市場已經(jīng)正�；�了。

　　6月固定資產(chǎn)投資與前一個(gè)月相比略有收縮。今年上半年，整體固定資產(chǎn)投資名義價(jià)值增長22.6%，其中西部省份增長率為31%，東部省份為29%。

　　除了上述放緩跡象，電力消耗繼續(xù)保持強(qiáng)勁。上半年電力消耗與去年同期相比增長12.2%，其中工業(yè)消耗增長11.9%。6月電力消耗增長13%，根本沒有任何放緩跡象。20世紀(jì)90年代，中國電力消耗年增長率為8%。當(dāng)前的增長率仍在升高。在電力消耗放緩到8%之前，增長不應(yīng)當(dāng)成為抗擊通脹的擔(dān)憂。

　　上半年名義GDP增長18.3%，高于廣義貨幣（M2）15.9%的增長率。其差額可以用以下兩個(gè)原因解釋，一是2010年已簽訂合同但未到位的貸款開始支出；二是正式貨幣體系外的貨幣擴(kuò)張。名義GDP增長率減去實(shí)際GDP9.6%的增長率，可以得出GDP平減指數(shù)為8.7%，這是最寬泛的通脹率估值。

　　通脹并沒有任何冷卻的跡象。通過某一特定商品如豬肉的價(jià)格變動(dòng)來判斷通脹是極具誤導(dǎo)性和危險(xiǎn)性的。事實(shí)上通脹遍布中國經(jīng)濟(jì)。中國常規(guī)經(jīng)濟(jì)（例如超市和百貨大樓）的價(jià)格水平比很多發(fā)達(dá)國家的價(jià)格水平還要高。成本推動(dòng)并不是惟一的原因。期望現(xiàn)在正在發(fā)揮主導(dǎo)作用。

　　通脹心理已經(jīng)成為中國通脹動(dòng)態(tài)的一個(gè)重要乘數(shù)。企業(yè)和消費(fèi)者都認(rèn)為高通脹將會(huì)持續(xù)。隨著各家企業(yè)發(fā)現(xiàn)價(jià)格上漲是對抗成本上升的主要方法，他們就不再像以前那樣有動(dòng)機(jī)來壓低成本了。工薪階層消費(fèi)者只能通過工資上漲來應(yīng)對通脹�，F(xiàn)在中國成本價(jià)格在螺旋上升。打破這個(gè)循環(huán)需要超調(diào)利率。因?yàn)橹袊�現(xiàn)在仍然不愿提高利率，通脹心理仍將掌控中國經(jīng)濟(jì)。

　　一些分析人士和政府官員依據(jù)一兩項(xiàng)商品的價(jià)格趨勢對通脹趨勢加以判定，是極其錯(cuò)誤和危險(xiǎn)的。技術(shù)因素可以改變一時(shí)的價(jià)格走勢，但是改變不了由既有貨幣政策和對未來貨幣政策的預(yù)期所決定的價(jià)格趨勢。例如，削減進(jìn)口稅和高速公路收費(fèi)可以暫時(shí)降低通脹。但這只是改變了價(jià)格水平，并沒有改變趨勢。根據(jù)一次性的價(jià)格變化就得出通脹趨勢減緩的結(jié)論是極其錯(cuò)誤的。錯(cuò)誤的結(jié)論可能會(huì)導(dǎo)致貨幣政策松動(dòng)，從而造成全國性災(zāi)難。

　　貨幣緊縮和工資上漲是關(guān)鍵

　　中國的貨幣政策與過去相比已經(jīng)有所緊縮，但與潛在增長率相比依然比較寬松。中國潛在增長率不到16%。勞動(dòng)力過剩已經(jīng)一去不復(fù)返。如果通脹保持不變，潛在增長率將為8%。隨著經(jīng)濟(jì)的資本密集度提高，潛在增長率將會(huì)下降。2020年，潛在增長率將可能達(dá)到5%。如果中國接受5%的通脹率，貨幣增長率就應(yīng)當(dāng)被下調(diào)至10%。利率應(yīng)該是通脹率加2%，亦即7%。這一利率至少應(yīng)適用于六個(gè)月到一年的存款利率。

　　企業(yè)和政府對貨幣短缺嘖有煩言。這在很大程度上反映了房地產(chǎn)發(fā)展和其他固定資產(chǎn)投資的過度貨幣需求。如果貨幣政策滿足這種需求，通脹只會(huì)更糟。所以，“貨幣短缺”的解決辦法是減少這類貨幣需求，而不是增加貨幣供給。

　　一個(gè)顯而易見的解決辦法就是降低房價(jià)。如果房價(jià)下跌25%，總價(jià)值就能下降1萬億元，相當(dāng)于增加10%的銀行貸款。今年下半年很可能出現(xiàn)這一調(diào)整，結(jié)果將極大地改善貨幣條件。

　　工資上漲是中國實(shí)現(xiàn)再平衡的關(guān)鍵。停滯不前的全球經(jīng)濟(jì)將削弱中國未來幾年的出口增長。沒有出口支持，投資導(dǎo)向型增長就是不可持續(xù)的。再平衡意味著將部分資金從投資轉(zhuǎn)向消費(fèi)。實(shí)現(xiàn)這種轉(zhuǎn)變的工具就是工資上漲。這一工具只有在工資增長快于人均名義GDP增長時(shí)才有效。

　　中國的人均名義GDP增長了近18%。財(cái)政收入增長了30%。這說明工資增長不可能趕上名義GDP的增長。因此，中國的再平衡還沒有開始。由于勞動(dòng)力短缺，市場可以通過工資上漲來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)再平衡�，F(xiàn)在的體系仍然不利于實(shí)現(xiàn)再平衡，它試圖通過增加收入來滿足政府的支出需求。這導(dǎo)致通脹侵蝕了工資的購買力，亦即將資金轉(zhuǎn)移給了政府。

　　抗拒再平衡造成了中國和世界很多國家的不穩(wěn)定。中國的價(jià)格水平甚至比發(fā)達(dá)國家還要高。

　　隨著時(shí)間推移，將會(huì)有越來越多的人指責(zé)中國而不是美聯(lián)儲(chǔ)造成了通脹。這種情況一旦發(fā)生，中國的處境將十分艱難。中國最好能先來削減政府和國有企業(yè)的支出以冷卻通脹。

　　冷卻通脹之策

　　20世紀(jì)90年代，中國把公共住房出售給住戶以吸收貨幣供應(yīng)，冷卻通脹。同樣的方法在今天可能仍然適用。中央政府擁有一大批國有企業(yè)，占GDP總量的一半。如果能夠有效經(jīng)營，這些國有企業(yè)的價(jià)值將等于GDP總量。它們當(dāng)前的利潤率不到5%，而標(biāo)準(zhǔn)普爾500強(qiáng)的利潤率為13%。私有化可以讓這些企業(yè)的利潤增加一倍。

　　過去快速的貨幣增長正在轉(zhuǎn)成通脹。通過把國有企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓給儲(chǔ)戶可以抵消這種效應(yīng)。例如，中央政府因?yàn)槟承┍匾�的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目需要而想要增加貸款，它可以通過出售國有企業(yè)相等價(jià)值的股份來平衡對通脹產(chǎn)生的效應(yīng)。

　　另外一個(gè)類似的策略就是盡快讓上海成為國際金融中心，由此吸收過剩的貨幣供應(yīng)，再將其投向全球經(jīng)濟(jì)，既能在國內(nèi)冷卻通脹，也能支持全球需求。這符合中國的利益。

　　中國的城市化正向中西部蔓延。這是件好事。然而，這不能視為所有市級政府進(jìn)行投資的許可證。城市化成功有賴于規(guī)模經(jīng)濟(jì)。只有一些城市能夠繁榮。我一直堅(jiān)持認(rèn)為中國應(yīng)發(fā)展30座平均人口3000萬以上的城市。這些超大城市可以通過分享基礎(chǔ)設(shè)施和降低市場中介成本的規(guī)模經(jīng)濟(jì)走向繁榮。

　　在市場經(jīng)濟(jì)中，選擇應(yīng)該交給證券市場。前景良好的城市可以在證券市場獲得融資，其他城市則否。但由于中國金融體系是政府所有，所以資本分配是一個(gè)政治過程，這導(dǎo)致了很多地方的過度發(fā)展和大規(guī)模浪費(fèi)。

　　國有金融體系很顯然創(chuàng)造了另一個(gè)壞賬的浪潮。它們十年前獲得了政府也就是納稅人的救助。當(dāng)時(shí)，救助被看作最后一頓免費(fèi)的午餐，但現(xiàn)在我們又看到了情景重現(xiàn)。中央政府可能將再次對金融體系施以援手。我們還能相信這是最后一次嗎？

　　這次應(yīng)當(dāng)采取不同的措施。中國可以建立一個(gè)市級證券市場來給城市化融資。這個(gè)市場也會(huì)犯錯(cuò)誤。但是它將自己承擔(dān)錯(cuò)誤的后果，并且犯錯(cuò)誤的可能性要小很多。美國的城市化就是依靠這種機(jī)制，運(yùn)行得相當(dāng)不錯(cuò)。

　　隨著美國政府收緊財(cái)政政策，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策在未來很長時(shí)間里將會(huì)十分寬松。中國可能必須斬?cái)嗳嗣駧磐�美元的�?lián)系。否則，宏觀調(diào)控的空間將會(huì)越來越小。

　　在我看來，人民幣價(jià)值并未高估。中國國內(nèi)物價(jià)水平太高，所以很難調(diào)高幣值。隨著出口冷卻，貿(mào)易盈余很可能會(huì)收縮。升值壓力將主要來自于“熱錢”。如果中國浮動(dòng)貨幣，這些“熱錢”可能將撤出，給匯率帶來有力的下行壓力。如果中國現(xiàn)在浮動(dòng)人民幣，可能會(huì)在短期內(nèi)引發(fā)動(dòng)蕩。但是，情況最后會(huì)在跟目前差不多的水平上穩(wěn)定下來。這對中國來說是一個(gè)很好的浮動(dòng)幣值的機(jī)會(huì)。中國在2004年和2008年沒能抓住這種機(jī)會(huì)，造成了嚴(yán)重后果。

　　浮動(dòng)幣值可以給中國帶來利率政策的靈活性。因?yàn)槲磥韼啄昝绹�失業(yè)率將會(huì)居高不下，美國利率很可能會(huì)維持低位。美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在2012年下半年開始加息。但是，利率可能很多年都不會(huì)回到6%的歷史平均水平。因此，人民幣與美元掛鉤將使中國的通脹問題大大復(fù)雜化�，F(xiàn)在人民幣是時(shí)候和美元脫鉤了。