■編者按：時間即將進入８月份，回首上半年Ａ股市場，我們的心情隨著股市跌宕起伏。展望２０１２后半程，貨幣政策動向、ＧＤＰ增速、新三板擴容、人民幣匯改、歐債危機、ＣＰＩ增幅回落等經(jīng)濟金融重要內(nèi)容，既深刻影響著資本市場，也同樣在影響著大大小小的投資者。本報通過整理、解讀這些關(guān)鍵詞，以饗讀者。

關(guān)鍵詞之① 降息

時隔不到一個月，央行就宣布第二次降息。不過，此次降息是自２００８年９月１６日以來，央行首次采取“不對稱降息”。

７月５日，央行稱，決定自２０１２年７月６日起下調(diào)金融機構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。金融機構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)０．２５個百分點，一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)０．３１個百分點；其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率及個人住房公積金存貸款利率相應(yīng)調(diào)整。

自同日起，將金融機構(gòu)貸款利率浮動區(qū)間的下限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的０．７倍。個人住房貸款利率浮動區(qū)間不作調(diào)整，金融機構(gòu)要繼續(xù)嚴(yán)格執(zhí)行差別化的各項住房信貸政策，繼續(xù)抑制投機投資性購房。

而早在今年的６月７日，央行就宣布了今年的第一次降息：自２０１２年６月８日起下調(diào)金融機構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。金融機構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)０．２５個百分點，一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)０．２５個百分點；其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率及個人住房公積金存貸款利率相應(yīng)調(diào)整。

自同日起：將金融機構(gòu)存款利率浮動區(qū)間的上限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的１．１倍；將金融機構(gòu)貸款利率浮動區(qū)間的下限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的０．８倍。

對于時隔不到一個月的兩次降息，從市場反應(yīng)來看，盡快央行再次降息在預(yù)期內(nèi)，但速度和方式還是超預(yù)期。業(yè)內(nèi)人士稱，一年期貸款利率降幅（０．３１％）明顯高于一年期存款利率降幅（０．２５％），對企業(yè)融資成本較低，市場有效信貸需求增加帶來利好；長期存款利率，尤其是二年期以上存款利率降幅較大，而一年期以上貸款利率降幅為０．２５％，降低長期存款利率后，有利于減輕銀行吸儲成本，給銀行下浮貸款利率留出空間，體現(xiàn)金融支持實體經(jīng)濟的原則；金融機構(gòu)貸款利率浮動區(qū)間的下限由基準(zhǔn)利率的０．８倍，調(diào)整為基準(zhǔn)利率的０．７倍。這意味著，貸款利率下浮的空間進一步擴大；由于通脹尚未降到位，經(jīng)濟還在下行趨勢中，預(yù)計后續(xù)還有降息空間預(yù)計政府后續(xù)還會出臺保增長的配套措施，在三季度扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟快速下行趨勢。

同時，央行再次降息，表明管理層對經(jīng)濟下行感到擔(dān)憂。目前全球走向?qū)捤傻呢泿怒h(huán)境是大趨勢，這有助于實體經(jīng)濟的復(fù)蘇，而對資本市場亦是好事。值得注意的是，一次降息并不能對股市起到太大的影響，但隨著未來貨幣政策的逐漸放松，累積效應(yīng)對股市長期是很大的利好。

值得關(guān)注的是，今年以來，除降息外，央行還兩次下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率，近期多次通過逆回購方式向市場注入流動性。

點評：對于股市，今年第一次降息的作用并不明顯，但第二次降息對股市的利好會慢慢的顯示出來，至少讓大家看到，政府已經(jīng)在啟動相關(guān)的政策對沖經(jīng)濟下行的風(fēng)險；另外從股市自身的估值來說，利率的降低也意味著股市估值水準(zhǔn)的提升，對股市也是有支撐作用的。同時，降息有助市場估值提升，對于股市屬中長期利好。

關(guān)鍵詞之② ＧＤＰ增速放緩

ＧＤＰ季度增速３年來首次跌破８％。國家統(tǒng)計局日前發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，初步測算，上半年國內(nèi)生產(chǎn)總值２２７０９８億元，按可比價格計算，同比增長７．８％。其中，一季度增長８．１％，二季度增長７．６％。

自２０１１年初至２０１２年二季度，我國經(jīng)濟增速已連續(xù)六個季度放緩。經(jīng)濟中長期的潛在增速放緩、短期內(nèi)部政策主動調(diào)控及外部沖擊等多重因素疊加是本輪經(jīng)濟下行的主要原因。

來自交通銀行金融研究中心的報告稱，盡管當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟形勢較為嚴(yán)峻，但從經(jīng)濟增速回落延續(xù)的時間及幅度來看，當(dāng)前經(jīng)濟形勢仍明顯好于２００８年次貸危機時期。從就業(yè)和居民收入增長等情況分析，目前經(jīng)濟增速放緩仍處于可控范圍。面對經(jīng)濟持續(xù)下滑的局面，通過政策的適度逆向調(diào)節(jié)來對沖不利的外部沖擊，應(yīng)該能夠扭轉(zhuǎn)當(dāng)前經(jīng)濟持續(xù)下行的趨勢。我們判斷政策的主基調(diào)仍是“穩(wěn)中求進”，預(yù)調(diào)微調(diào)的力度會有所加大。在近期政府持續(xù)出臺的穩(wěn)定增長政策的作用下，經(jīng)濟已經(jīng)有企穩(wěn)跡象，預(yù)計下半年經(jīng)濟形勢要好于上半年。

從拉動經(jīng)濟增長的三駕馬車來看：一是基礎(chǔ)設(shè)施投資增速回升，房地產(chǎn)投資增速回落放緩，固定資產(chǎn)投資有企穩(wěn)跡象。近期發(fā)改委加快項目審批，基建投資增速也穩(wěn)步回升。二是政策推動和物價漲幅回落將有利于下半年消費需求平穩(wěn)增長。近期房地產(chǎn)交易量回升和下半年保障性住房供應(yīng)增加也有利于帶動住房相關(guān)類消費，同時居民收入的持續(xù)增長也有利于消費的平穩(wěn)增長，下半年扣除物價后消費的實際增速可能比上半年有所提高。三是外部環(huán)境進一步惡化可能性不大，出口增速穩(wěn)中有升有助于緩解經(jīng)濟快速下滑的擔(dān)憂。

點評：對于經(jīng)濟增速低于８％，其實不必過于糾結(jié)，更不必恐慌。雖然此前連續(xù)７年中國把年度經(jīng)濟增速目標(biāo)設(shè)置為８％左右，但８％絕非當(dāng)今中國經(jīng)濟增速的“紅線”，況且今年初已經(jīng)把目標(biāo)下調(diào)為７．５％。適當(dāng)下調(diào)經(jīng)濟增長目標(biāo)，體現(xiàn)把更多精力放在提高增長的質(zhì)量和效益上的導(dǎo)向，也是對中國經(jīng)濟進入新的發(fā)展階段后潛在增長率略有下降的客觀反映。

導(dǎo)致本次經(jīng)濟數(shù)據(jù)的背后原因主要有國際和國內(nèi)兩方面的影響。國際方面，美國金融危機之后，歐債危機不斷演變，對中國經(jīng)濟的發(fā)展都有比較大的影響。國內(nèi)方面跟中國政府本身制定的政策有關(guān)。國家從去年開始調(diào)低了ＧＤＰ增長的目標(biāo)，把“十二五”的經(jīng)濟增長目標(biāo)從過去的８％調(diào)到７％，所以包括了中國主動調(diào)整的因素。

二季度ＧＤＰ增速盡管破８％，但好于一般市場預(yù)期。隨著穩(wěn)定經(jīng)濟政策進一步發(fā)揮作用，股市壓力會緩解。同時，政策空間或已經(jīng)打開，政策調(diào)整主要集中于基建、房地產(chǎn)、融資平臺、結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型行業(yè)（環(huán)保核電等等）以及貨幣政策，這些政策隨著時間推移，可能還是會帶來累計效應(yīng)，因而對市場并不太悲觀。正如英大證券研究所所長李大霄所呼吁的：不要被恐慌所嚇倒，危機總會結(jié)束的。

關(guān)鍵詞之③ 新三板擴容

市場對于試點了５年的“新三板”擴容始終保持高度關(guān)注。種種跡象表明，新三板有望在下半年迎來擴容。允許個人投資者參與、引入做市商制度、交易門檻降低等即將推出的配套政策將令沉寂多年的新三板市場煥發(fā)勃勃生機。

３月２７日，國務(wù)院副總理王岐山和證監(jiān)會主席郭樹清在京調(diào)研新三板推進工作。４月中旬，郭樹清表示，證監(jiān)會今年要加緊推出“新三板”改革方案，目前已向國務(wù)院作專題匯報，但還未正式報批。７月中旬，證監(jiān)會投資者保護局有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，目前，“新三板”市場正在籌建之中。按照目前的設(shè)計，“新三板”主要是為未上市股份公司提供股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)，不向社會公眾募集資金，即便融資也是以定向募集為主，且增資規(guī)模較小，不會產(chǎn)生對Ａ股的資金分流效應(yīng)。

監(jiān)管層的頻頻表態(tài)意味著“新三板”工作正穩(wěn)步推進，可能會比市場預(yù)期提早推出。多數(shù)業(yè)內(nèi)人士都認(rèn)為，今年三季度或?qū)⒂瓉硇氯�板的擴容。

證監(jiān)會指出，“新三板”主要是為未上市股份公司提供股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)，不向社會公眾募集資金，即便融資也是以定向募集為主，且增資規(guī)模較小，不會產(chǎn)生對Ａ股的資金分流效應(yīng)。此外，“新三板”還有諸多區(qū)別于主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的安排。比如在掛牌公司性質(zhì)上，主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的公司都是上市公司，“新三板”掛牌公司將是未上市的成長型、創(chuàng)新型中小企業(yè)，但同樣接受中國證監(jiān)會的監(jiān)管。另外， “新三板”的掛牌條件也與主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板上市條件不同，擬不設(shè)盈利狀況和企業(yè)規(guī)模指標(biāo)，只要申請人依法設(shè)立、主營業(yè)務(wù)突出且持續(xù)經(jīng)營、公司治理結(jié)構(gòu)健全、運行規(guī)范，就可以申請掛牌，因此，

“新三板”也有較為嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度，只有具備相應(yīng)風(fēng)險識別和風(fēng)險承受能力的投資者方能參與。

事實上，經(jīng)過中關(guān)村非上市股份公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)６年多的運行實踐，以及２０１０年以來相關(guān)部門的充分準(zhǔn)備，同時各大券商、高新區(qū)以及地方政府的推動和籌備，目前新三板擴容的時機已比較成熟。因此，加緊推出和完善新三板市場已經(jīng)成為當(dāng)務(wù)之急。

點評： 新三板擴容作為重要的場外交易市場，豐富了我國的資本市場結(jié)構(gòu)。但卻對二級市場上的中小板和創(chuàng)業(yè)板股票有一定的擠出效應(yīng)。由于大多數(shù)高科技類企業(yè)今后可以在新三板市場直接掛牌交易和進行融資，那么二級市場上市將不再成為一種十分稀缺的資源，中小板和創(chuàng)業(yè)板股票的價值將被重估，對目前中小板和創(chuàng)業(yè)板高市盈率的發(fā)行形成一定的壓制。

新三板擴容也為價值投資者提供了平臺，使得價值投資成為可能。無論是個人還是機構(gòu)投資者，投入新三板公司的資金在短期內(nèi)不可能收回，即便收回，投資回報率一般也不會太高。因此，新三板市場更適合以價值投資為主的投資者。

關(guān)鍵詞之④ 歐債危機

去年以來，歐債危機持續(xù)發(fā)酵，不但嚴(yán)重沖擊了歐洲經(jīng)濟，也對國際資本市場帶來了不小的負(fù)面影響。而上半年世界經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭有所減弱，歐債問題進一步影響到西班牙和意大利導(dǎo)致歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇壓力進一步加大，希臘選舉中支持緊縮的政治力量上臺，歐元集團通過對西班牙銀行業(yè)實施援助，歐債問題短期風(fēng)險得到緩解。

美國經(jīng)濟增速底部趨穩(wěn)，就業(yè)狀況已有所改善，消費者信心逐步恢復(fù)，整體經(jīng)濟運行狀況繼續(xù)好轉(zhuǎn)。日本經(jīng)濟受災(zāi)后重建提振但基本面仍然欠佳，雖然一季度ＧＤＰ增速大幅回升，但就業(yè)狀況僅略有好轉(zhuǎn)，消費者信心也未有明顯上升。

新興市場國家經(jīng)濟增速和通脹雙放緩趨勢進一步明確，除印度通脹短暫反彈外，中俄巴等金磚國家物價壓力明顯下行，同時金磚國家經(jīng)濟增速下行的趨勢也較明顯。

來自交通銀行金融研究中心的報告稱，大宗商品受歐債問題仍然持續(xù)、新興市場國家制造業(yè)放緩、ＱＥ３出臺可能性較低等因素影響，整體價格走勢呈持續(xù)小幅下滑。２０１２年下半年世界經(jīng)濟復(fù)蘇放緩的態(tài)勢很可能持續(xù)。由于在治本的歐元債券發(fā)行問題上德國仍未妥協(xié)，下半年短期償債壓力仍然存在，歐債問題警報仍會不時拉響，但考慮到歐債問題大幅惡化帶來的嚴(yán)重后果，下半年出現(xiàn)完全失控的可能性非常小。

２０１２年末美國經(jīng)濟面臨前期稅收優(yōu)惠到期和緊縮計劃自動實施的“財政懸崖 ”問題，預(yù)計兩黨雖有爭議但阻礙經(jīng)濟復(fù)蘇的可能性較小，最終將會達成一致，延長稅收優(yōu)惠，以防止財政緊縮對經(jīng)濟造成大的負(fù)面影響。日本隨著災(zāi)后重建結(jié)束、縮減財赤的推行經(jīng)濟增速可能會逐步下行。新興市場國家制造業(yè)信心趨于下行，經(jīng)濟增速與通脹壓力繼續(xù)下行的可能性仍較高。大宗商品價格指數(shù)很可能延續(xù)上半年的緩步下行態(tài)勢。

與此同時，業(yè)內(nèi)人士稱，歐債危機在今年下半年仍將面臨多重挑戰(zhàn)，未來需關(guān)注五大節(jié)點：今年下半年歐元區(qū)成員國政府仍將面臨債務(wù)到期償還的難題，如果多個成員國債務(wù)在某一時點集中到期的話，將對歐債局勢帶來重壓；目前，歐洲決策者在應(yīng)對策略以及解決方案上仍舊存在分歧，如果歐元區(qū)改革方案遲遲未能推出，那么下半年歐洲大型峰會之前，市場將再度悲觀甚至恐慌情緒蔓延，由此對歐債局勢形成重壓；歐洲一些大的系統(tǒng)性銀行，手中往往握有大量的成員國主權(quán)債券，如果這些銀行由于主權(quán)債券貶值或者本身運營而陷入危機，也將導(dǎo)致歐債危機惡化；希臘問題無法在短期內(nèi)解決，希臘會否退出歐元區(qū)也仍舊存疑，這意味著希臘仍舊會是歐債危機升級的“風(fēng)險源”；西班牙會否步希臘等后塵申請主權(quán)救助尚需進一步觀察。

點評：危機的深入與蔓延，會導(dǎo)致歐洲股市乃至美國、日本等國家和地區(qū)股市的下跌，在世界經(jīng)濟一體化的大背景下，海外股市的這種下跌，自然會對Ａ股帶來不利的影響。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，由于歐債危機的出現(xiàn)，迫使歐洲國家采取財政緊縮政策，通過壓縮支出的方式來減少財政赤字，這就不可避免地對經(jīng)濟活動產(chǎn)生某種抑制。歐盟是中國的第一大貿(mào)易伙伴，中國對歐盟有比較大的貿(mào)易順差。而在歐洲國家經(jīng)濟出現(xiàn)疲軟以后，對中國商品的需求自然會下降，同時與中國產(chǎn)品的貿(mào)易摩擦也會加劇，這對于出口在經(jīng)濟中占比較高的中國來說，是非常不利的。

關(guān)鍵詞之⑤ 人民幣雙向波動

匯改７周年之際，一直迅猛的人民幣升值進程放慢了步履，單邊升值姿態(tài)第一次被雙向波動所取代。分析人士認(rèn)為，從相關(guān)匯價數(shù)據(jù)看，自５月以來人民幣即期匯價、遠期匯價與中間價之間大幅倒掛特征，依然沒有

明顯改變，反而在近幾個交易日出現(xiàn)價差拉大的情況。這反映出在美元走強背景下，人民幣貶值壓力逐漸增大。

但值得注意的是，雖然人民幣匯率自今年以來逐步轉(zhuǎn)向?qū)挿�振蕩，但仍然與其他新興經(jīng)濟體一樣面臨資本外流和匯率穩(wěn)定的壓力。數(shù)據(jù)顯示，６月當(dāng)月，中國外匯占款新增量僅為４９１億元，仍處于偏低水平。而結(jié)合６月份３１７億美元的貿(mào)易順差數(shù)據(jù)和１２０億美元的ＦＤＩ數(shù)據(jù)來看，當(dāng)月境內(nèi)規(guī)模較大的資本外流，依然若隱若現(xiàn)。從這一角度上分析，人民幣的貶值壓力可能正進一步凸顯。

未來，人民幣匯率依然會在區(qū)間內(nèi)震蕩，一連串的因素顯示，人民幣上升壓力減緩。國內(nèi)價格改革、隱性通脹與出口疲軟，將有效狙擊人民幣匯率。

在目前的國際經(jīng)濟整體環(huán)境里，人民幣并沒有太大的升值空間。中國市場現(xiàn)在需要資金，所以它不允許太多資金外流，中國內(nèi)需還有很大的建設(shè)空間，人民幣一旦呈現(xiàn)貶值的話會造成熱錢的外流。所以，專家估計，到年底之前人民幣對美元會維持在６．３５左右，６．３５就會是中間價格，沒有太大的空間。因此，綜上所述，整個下半年人民幣匯率仍將在一定的區(qū)間內(nèi)震蕩。

點評：人民幣升值有兩面性：不利于出口而有利于進口，反映在上市公司中，就對某些公司有利而對某些公司不利�，F(xiàn)在人民幣貶值，對股市的影響也不是根本性的。

下半年，人民幣匯率在一定的區(qū)間內(nèi)震蕩已在整個市場達成共識。其實，人民幣貶值的狀況在去年下半年中其實已經(jīng)出現(xiàn)，但總體表現(xiàn)不明顯。貶值的原因可能是國際資金對于新興國家經(jīng)濟增長前景的擔(dān)憂，導(dǎo)致的貨幣貶值預(yù)期加大以及資金的流出。人民幣的貶值毋庸置疑地對于出口行業(yè)來講是利好，但對于分期付款買飛機的航空公司、依賴進口原材料的造紙、鋼鐵、有色金屬、石油石化等板塊無疑是打擊。

關(guān)鍵詞之⑥ ＣＰＩ增幅回落

本月首先出爐的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，６月份ＣＰＩ重返“２時代”，同比上漲２．２％，創(chuàng)２９個月以來新低。ＰＰＩ指數(shù)也自４月份以來轉(zhuǎn)為負(fù)增長并且在此后幾個月負(fù)增長的幅度不斷加大。６月份，ＰＰＩ同比下降２．１％，隨后出爐的上半年宏觀數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟增速繼續(xù)放緩并“破八”。因此，有部分業(yè)內(nèi)人士稱，隨著ＣＰＩ下降，通脹情況有所緩解，“通縮”風(fēng)險將會逐漸加大。

對于通縮的擔(dān)憂，國家統(tǒng)計局新聞發(fā)言人、國民經(jīng)濟綜合統(tǒng)計司司長盛來運指出，通縮通常是與貨幣供給量大幅減少和經(jīng)濟衰退或者蕭條相伴生的，上半年我國貨幣供應(yīng)量Ｍ２增長１３．６％，新增加人民幣貸款４．８６萬億，國民經(jīng)濟增長速度還是在８％左右，從這個角度來看，沒有必要過分擔(dān)憂。

他強調(diào)，經(jīng)過多年的改革開放，中國政府積累了豐富的宏觀調(diào)控經(jīng)驗，無論是財政政策還是貨幣政策，都還有空間。因此，相信中國能夠通過結(jié)構(gòu)調(diào)整實現(xiàn)轉(zhuǎn)型，實現(xiàn)中國經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展。

通貨緊縮指產(chǎn)能過剩或需求不足導(dǎo)致物價、工資、利率、糧食、能源等各類價格持續(xù)下跌。當(dāng)市場上流通貨幣減少，人民貨幣所得減少，購買力下降，影響物價下跌，會造成通貨緊縮。長期貨幣緊縮會抑制投資與生產(chǎn)，導(dǎo)致失業(yè)率升高及經(jīng)濟衰退。

上次通縮在中國出現(xiàn)，是上世紀(jì)９０年代末的事情，持續(xù)六年，就業(yè)市場是重災(zāi)區(qū)。國企改制、農(nóng)民工進城，導(dǎo)致個人收入的通縮，由此蔓延至經(jīng)濟其他部門，并以亞洲金融危機為觸發(fā)，就業(yè)市場供需失衡為癥結(jié)，其背后乃是體制改革的嚴(yán)重滯后。打破通縮魔圈，當(dāng)年靠加入ＷＴＯ、銀行改革、住房改革。

在目前的情況下，我國是否出現(xiàn)通縮，業(yè)界也是意見不一。如江蘇省社科院世界經(jīng)濟所所長田伯平認(rèn)為，未來經(jīng)濟出現(xiàn)通縮的可能存在，因為國際方面需求不足，國內(nèi)方面產(chǎn)能過剩，但現(xiàn)在肯定還不存在通縮。如果宏觀調(diào)控得好，通縮應(yīng)可避免。他還提出一個關(guān)鍵原因：如果通縮出現(xiàn)，那么ＣＰＩ應(yīng)該是負(fù)數(shù)，而目前并非如此。

交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平指出通脹風(fēng)險大于通縮風(fēng)險。從中長期來看，中國經(jīng)濟仍然面臨著較大的通脹壓力。一是資源品及資源服務(wù)價格改革措施將會繼續(xù)，從而將緩慢推高未來物價水平；二是鼓勵消費要求的提高收入舉措與人口紅利結(jié)束兩方面原因?qū)��?dǎo)致勞動力成本繼續(xù)緩慢上升；三是土地的供需矛盾依然存在，在深化城鎮(zhèn)化改革進程中，未來土地價格仍將有上行壓力。

點評：ＰＰＩ連續(xù)負(fù)增長，ＣＰＩ通脹率位于較低水平，預(yù)計未來幾個月將繼續(xù)回落，但是出現(xiàn)通貨緊縮的可能性小。當(dāng)前總需求擴張速度沒有顯著低于經(jīng)濟的潛在增速，而近期的宏觀政策逆周期操作，包括基礎(chǔ)設(shè)施投資有利于總需求增長。