得益于蔬菜、水果價格繼續(xù)明顯回落，加上翹尾影響降低，5月CPI可能大幅低于市場預期。我們的測算結(jié)果顯示，5月份當月同比CPI可能落在7.0-7.7%，區(qū)間中值7.4%.盡管本月較上月CPI大幅回落，但從緊貨幣政策不會很快轉(zhuǎn)向，未來政策仍將以數(shù)量型手段為主。在第二季度，公開市場將維持小額凈回籠格局；總體信貸控制至少在第二季度很難放松，但為支援災后重建，對信貸投放節(jié)奏的考核可能會有所調(diào)整。而高商品價格與高通脹是兩個并不完全相同的概念，物價的持續(xù)高位運行并不必然對應持續(xù)高通脹讀數(shù)。

　　從一種保守估計出發(fā)，假定非食品價格漲幅與歷史一致。在此假定下，食品價格成為唯一需要估計的變量。根據(jù)商務部、農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)分別可測得5月份食品價格環(huán)比漲幅為-2.6%、-3.1%和-3.8%.再考慮本月所受翹尾影響大致為5.0%，由此測得本月CPI大致落在6.9-7.3%.如果依照同比數(shù)據(jù)，即非食品價格繼續(xù)維持1.8%的漲幅，那么，依據(jù)上述食品價格上漲情況，大致可測得本月CPI在7.0-7.5%.

　　然而，從流通領域生產(chǎn)資料價格情況看，非食品很可能并不穩(wěn)定，因此我們需要對非食品價格進行調(diào)整。在假定本月非食品價格漲幅由1.8%分別上漲到2.0%和2.2%的情況下，可測得本月CPI將分別在7.1-7.6%和7.2-7.7%.最后，考慮到蔬菜、水果價格是本月食品價格走低的最大驅(qū)動力量，利用“菜籃子”價格指數(shù)測得的CPI很可能明顯偏低，我們對其估計值進行適當調(diào)整。完成上述工作后，最終測算結(jié)果為，5月份當月同比CPI將落在7.0-7.7%，區(qū)間中值7.4%.

　　通脹壓力繼續(xù)緩解

　　如果最終結(jié)果確如估計的7.4%，那么，不僅本月CPI將較上月的8.5%大幅下落1.1個百分點左右，而且本月環(huán)比CPI也僅在-1.1%左右，顯著低于歷史水平。二者均顯示下游通脹形勢暫時有所好轉(zhuǎn)。

　　盡管5月份數(shù)據(jù)出現(xiàn)上述好轉(zhuǎn)，但整體通脹上漲壓力依然較大，“防通脹”工作不能有絲毫放松。主要原因是：

　　第一，上游價格上漲壓力仍未明顯緩解。近期國內(nèi)市場鋼材價格再度上調(diào)、電煤供應緊張、國際原油價格再破歷史高位等因素，都預示著5月份PPI和原材料、燃料和動力購進價格指數(shù)將繼續(xù)走高。

　　第二，當前價格回落季節(jié)性因素作用較大。從歷史平均環(huán)比資料看，在4月份后，第二季度其他月份中環(huán)比一般總體是逐月回落的；與之恰成對照，第三季度則可能因筆者此前命名的“青黃不接效應”和“畢業(yè)生效應”而出現(xiàn)環(huán)比漲幅擴大，因此，對物價控制情況的真正考驗則要到第三季度才能更清晰地表現(xiàn)出來。――當然，由于屆時翹尾影響已大大減弱，除非通脹失控，否則，CPI再破前期高點可能已很小。

　　第三，一些價格管理措施在穩(wěn)定物價中起到了重要作用，當前需加強防通脹工作以便為未來放開價格贏得空間。應該說，CPI上漲勢頭的緩解，除季節(jié)性因素外，宏觀當局的價格管理措施起到了不容忽視的重要作用。然而，這些措施因近來不斷出現(xiàn)的各種“調(diào)價”、“聯(lián)動”傳聞干擾，使得其效應有所削弱。在價格管理方面，當局應當盡快出臺激勵相容的具體措施，除要保證最終產(chǎn)品價格不出現(xiàn)大幅上漲外，還應使緊缺商品生產(chǎn)者的生產(chǎn)積極性不受削弱，不致因短缺而誘發(fā)隱性價格上漲現(xiàn)象。而應該設計一個良好的價格補貼措施使其在短期內(nèi)完全能夠較好地解決這一問題。

　　展望未來政策取向，即使出現(xiàn)地震災害，從緊政策在第二季度后續(xù)月份中仍不會改變，未來政策仍將以數(shù)量型緊縮為主，央行公開市場操作可能維持小額凈回籠格局；總體信貸控制取向不會改變，但對災區(qū)或區(qū)外支持災后重建企業(yè)的信貸將有所放松，由此也可能允許銀行在信貸投放節(jié)奏上有所調(diào)整。在更遠的未來，除非GDP增速跌至10%以下或出口大幅下滑，否則，從緊政策取向不會轉(zhuǎn)變。

　　亟須糾正對CPI讀數(shù)的流行誤解

　　絕對價格與同比水平混淆，導致通脹預期過強。大宗商品價格短期內(nèi)急劇大幅上漲甚至屢破歷史高位，是本輪全球性通脹的主要原因。受這些商品價格上漲影響，與之具有替代關(guān)系的其他商品或原材料也隨即出現(xiàn)強勁上漲勢頭。

　　簡單沿襲這些價格剛剛上漲時拉動CPI急劇抬頭的線性思維，一些市場人士甚至專業(yè)分析人員也自覺不自覺地跌入了一個不宜被人覺察的誤區(qū)：未來全球?qū)⒉坏貌焕^續(xù)經(jīng)歷如當前這般高甚或更高通脹的困擾。并不否認上述商品價格具有持續(xù)高位運行甚至繼續(xù)沖高的可能性，但如果按照我國CPI公布標準（我國衡量的是同比，有些國家公布的是環(huán)比），卻并不意味著作為同比的CPI數(shù)值會持續(xù)保持高讀數(shù)。

　　比如，西得克薩斯原油價格在2007年5月18日約為65美元/桶，而今年同期價格則已漲到了127美元/桶左右，按同比計算上漲了95%（如果只有一種商品，這就是相當于CPI讀數(shù)）；假定未來油價繼續(xù)突破高位，到明年同期達到200美元/桶（按照高盛的預測，可能要到未來兩年內(nèi)才可望達到此水平。我們這里暫且不管是否可能），同比漲幅則不過為57%.前次62美元/桶的漲幅導致物價上漲了95%，而后者73美元/桶的更大漲幅，卻只是導致物價上漲了57%.日常生活感受與統(tǒng)計指標之間不一致，導致通脹預期過強。事實上，除非是食品價格線性傳遞到其他產(chǎn)品領域，否則，最終CPI必然低于人們的實際感受。


（2008-5-30）

(ck)