第五章 籌資管理（下）

第三節(jié) 資本成本與資本結(jié)構(gòu)

一、資本成本

（一）資本成本的含義、內(nèi)容

資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價(jià)，包括 籌資費(fèi)用 和 占用費(fèi)用 。

（二）資本成本的作用

1 ．資本成本是比較籌資方式、選擇籌資方案的依據(jù)；

2 ．平均資本成本是衡量資本結(jié)構(gòu)是否合理的依據(jù)；

3 ．資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目可行性的主要標(biāo)準(zhǔn)；

4 ．資本成本是評(píng)價(jià)企業(yè)整體業(yè)績(jī)的重要依據(jù)。

（三）影響資本成本的因素

對(duì)于籌資者：表現(xiàn)為取得資本使用權(quán)所付出的代價(jià)。

對(duì)于出資者：表現(xiàn)為讓渡資本使用權(quán)所帶來(lái)的投資報(bào)酬。

【例題 9 ·多選題】下列各項(xiàng)因素中，能夠影響公司資本成本水平的有（ ）。（ 2012 年）

A. 通貨膨脹

B. 籌資規(guī)模

C. 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

D. 資本市場(chǎng)效率

【答案】 ABCD

【解析】影響資本成本的因素有：（ 1 ）總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境，總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境和狀態(tài)決定企業(yè)所處的國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r和水平，以及預(yù)期的通貨膨脹；（ 2 ）資本市場(chǎng)條件，即資本市場(chǎng)效率，資本市場(chǎng)效率表現(xiàn)為資本市場(chǎng)上的資本商品的市場(chǎng)流動(dòng)性；（ 3 ）企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和融資狀況，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小與企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況相關(guān)；（ 4 ）企業(yè)對(duì)籌資規(guī)模和時(shí)限的需求。

（四）個(gè)別資本成本計(jì)算

1. 資本成本計(jì)算的通用公式

2. 債券及借款的個(gè)別成本計(jì)算

（ 1 ）一般模式

資本成本率 =

【例題 10 ·多選題】在計(jì)算個(gè)別資本成本時(shí)，需要考慮所得稅抵減作用的籌資方式有（ ）。 （ 2003 年）

A. 銀行借款

B. 長(zhǎng)期債券

C. 優(yōu)先股

D. 普通股

【答案】 AB

【解析】由于債務(wù)籌資的利息在稅前列支可以抵稅，而股權(quán)資本的股利分配是從稅后利潤(rùn)分配的，不能抵稅。

（ 2 ）折現(xiàn)模式

逐步測(cè)試結(jié)合插值法求貼現(xiàn)率 , 即找到使得未來(lái)現(xiàn)金流出的現(xiàn)值等于現(xiàn)金流入現(xiàn)值的那一個(gè)貼現(xiàn)率。

P134 【例 5-6 】某企業(yè)取得 5 年期長(zhǎng)期借款 200 萬(wàn)元，年利率 10% ，每年付息一次，到期一次還本，借款費(fèi)用率 0.2% ，企業(yè)所得稅稅率 20% ，該項(xiàng)借款的資本成本為：

即： 200 ×（ 1-0.2% ） =200 × 10% ×（ 1-20% ）×（ P/A ， K_{b ，} 5 ） +200 ×（ P ， K_b ， 5 ）

用 8% 進(jìn)行第一次測(cè)試：
　　 16 ×（ P/A ， 8% ， 5 ）＋ 200 ×（ P/F ， 8% ， 5 ）＝ 16 × 3.9927 ＋ 200 × 0.6806 ＝ 200 ＞ 199.6
　用 9% 進(jìn)行第二次測(cè)試：
　　 16 ×（ P/A ， 9% ， 5 ）＋ 200 ×（ P/F ， 9% ， 5 ）＝ 16 × 3.8897 ＋ 200 × 0.6499 ＝ 192.22 ＜ 199.6

按插值法計(jì)算，得：

K_b=8.05%

【例 5-7 】某企業(yè)以 1100 元的價(jià)格，溢價(jià)發(fā)行面值為 1000 元、期限 5 年、票面利率為 7% 的公司債券一批。每年付息一次，到期一次還本，發(fā)行費(fèi)用率 3% 。所得稅稅率 20% ，該批債券的資本成本率為：

考慮時(shí)間價(jià)值，該項(xiàng)公司債券的資本成本計(jì)算如下：

1100 （ 1-3% ） =1000 × 7% ×（ 1-20% ）（ P/A ， K_b ， 5 ） +1000 ×（ P ， K_b ， 5 ）

1067=56 ×（ P/A ， K_b ， 5 ） +1000 ×（ P ， K_b ， 5 ）

設(shè) K=4% ， 56 ×（ P/A ， 4% ， 5 ） +1000 ×（ P ， 4% ， 5 ） =1071.20

K=5% ， 56 ×（ P/A ， 5% ， 5 ） +1000 ×（ P ， 5% ， 5 ） =1025.95

按照插值法計(jì)算，

得： K_b=4.09%

3. 融資租賃資本成本的計(jì)算
融資租賃資本成本計(jì)算 只能采用貼現(xiàn)模式 。

【理解】站在出租人角度計(jì)算：

P134 【例 5-8 】續(xù)例 4 － 1 基本資料，該設(shè)備價(jià)值 60 萬(wàn)元，租期 6 年，租賃期滿時(shí)預(yù)計(jì)殘值 5 萬(wàn)元，歸租賃公司，每年租金 131283 元。

則： 60000-50000 ×（ P ， K_b ， 6 ） =131283 ×（ P_A ， K_b ， 6 ）

得： K_b=10%

4. 股權(quán)資本成本的計(jì)算

（ 1 ）普通股資本成本

①股利增長(zhǎng)模型

P135 【例 5-9 】某公司普通股市價(jià) 30 元，籌資費(fèi)用率 2% ，本年發(fā)放現(xiàn)金股利每股 0.6 元，預(yù)期股利年增長(zhǎng)率為 10% 。

【補(bǔ)充要求】計(jì)算該股票的資本成本

②資本資產(chǎn)定價(jià)模型法

K_S=R_S=R_f+ β（ R_m-R_f ）

P135 【例 5-10 】某公司普通股β系數(shù)為 1.5 ，此時(shí)一年期國(guó)債利率 5% ，市場(chǎng)平均報(bào)酬率 15% ，則該普通股資本成本率為：

K_s=5%+1.5 ×（ 15%-5% ） =20%

（ 2 ）留存收益資本成本

計(jì)算與普通股成本相同，也分為股利增長(zhǎng)模型法和資本資產(chǎn)定價(jià)模型法， 不同點(diǎn)在于不考慮籌資費(fèi)用。

【例題 11 ·單選題】某公司普通股目前的股價(jià)為 25 元 / 股，籌資費(fèi)率為 6% ，剛剛支付的每股股利為 2 元，股利固定增長(zhǎng)率 2% ，則該企業(yè)利用留存收益的資本成本為（ ）。

A.10.16 %

B.10%

C.8%

D.8.16%

【答案】 A

【解析】留存收益資本成本＝ [2 ×（ 1 ＋ 2% ） /25] × 100% ＋ 2% ＝ 10.16% 。

【總結(jié)】

對(duì)于個(gè)別資本成本，是用來(lái)比較個(gè)別籌資方式的資本成本的。

個(gè)別資本成本從低到高的排序：

長(zhǎng)期借款＜債券＜ 融資租賃＜留存收益＜普通股

【例題 12 ·單選題】在不考慮籌款限制的前提下，下列籌資方式中個(gè)別資本成本最高的通常是（ ）。

A. 發(fā)行普通股

B. 留存收益籌資

C. 長(zhǎng)期借款籌資

D. 發(fā)行公司債券

【答案】 A

【解析】股權(quán)的籌資成本大于債務(wù)的籌資成本，主要是由于股利從稅后凈利潤(rùn)中支付，不能抵稅，而債務(wù)資本的利息可在稅前扣除，可以抵稅；留存收益的資本成本與普通股類似，只不過(guò)沒(méi)有籌資費(fèi)，由于普通股的發(fā)行費(fèi)用較高，所以其資本成本高于留存收益的資本成本。因此發(fā)行普通股的資本成本通常是最高的。

【例題 13 ·計(jì)算題】 A 公司擬添置一套市場(chǎng)價(jià)格為 6000 萬(wàn)元的設(shè)備，需籌集一筆資金。現(xiàn)有三個(gè)籌資方案可供選擇（假定各方案均不考慮籌資費(fèi)用）；

（ 1 ）發(fā)行普通股。該公司普通股的β系數(shù)為 2 ，一年期國(guó)債利率為 4% ，市場(chǎng)平均報(bào)酬率為 10% 。

（ 2 ）發(fā)行債券。該債券期限 10 年，票面利率 8% ，按面值發(fā)行。公司適用的所得稅稅率為 25% 。

（ 3 ）融資租賃。該項(xiàng)租賃租期 6 年，每年租金 1400 萬(wàn)元，期滿租賃資產(chǎn)殘值為零。

要求：

（ 1 ）利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算普通股資本成本。

（ 2 ）利用非折現(xiàn)模式（即一般模式）計(jì)算債券資本成本。

（ 3 ）利用折現(xiàn)模式計(jì)算融資租賃資本成本。

（ 4 ）根據(jù)以上計(jì)算結(jié)果，為 A 公司選擇籌資方案。（ 2011 年）

【答案】

（ 1 ）普通股資本成本 =4%+2 ×（ 10%-4% ） =16%

（ 2 ）債券資本成本 =8% ×（ 1-25% ） =6%

（ 3 ） 6000=1400 ×（ P/A,K ， 6 ）

（ P/A,K ， 6 ） =6000/1400=4.2857

因?yàn)�，�?P/A,10% ， 6 ） =4.3553 ，（ P/A,12% ， 6 ） =4.1114

K=10%+[ （ 4.3553-4.2857 ） / （ 4.3553-4.1114 ） ] ×（ 12%-10% ）

=10.57%

(4) 結(jié)論：應(yīng)當(dāng)發(fā)行債券（或：應(yīng)選擇第二方案）。

（五）平均資本成本

P136 【例 5-11 】萬(wàn)達(dá)公司本年年末長(zhǎng)期資本賬面總額為 1000 萬(wàn)元，其中：銀行長(zhǎng)期借款 400 萬(wàn)元，占 40% ；長(zhǎng)期債券 150 萬(wàn)元，占 15% ；普通股 450 萬(wàn)元（共 200 萬(wàn)股，每股面值 1 元，市價(jià) 8 元），占 45% 。個(gè)別資本成本分別為： 5% 、 6% 、 9% 。則該公司的平均資本成本為：

按賬面價(jià)值計(jì)算：

按市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算：

（六）邊際資本成本

P137 【例 5-12 】某公司設(shè)定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為：銀行借款 20% ，公司債券 15% 、普通股 65% 。現(xiàn)擬追加籌資 300 萬(wàn)元，按此資本結(jié)構(gòu)來(lái)籌資。個(gè)別資本成本率預(yù)計(jì)分別為：銀行借款 7% ，公司債券 12% ，普通股權(quán)益 15% 。追加籌資 300 萬(wàn)元的邊際資本成本如表 5-6 所示。